仍处于试运行阶段，却吸引了上万投资者；运行仅13个月，成交额就高达2800亿；号称拥有“全球首创”的交易模式，却让90%的客户蒙受亏损；鼓吹金融创新，做市商却完全不参与定价；四个出资股东，有三家注册地子虚乌有……
这是一家什么样的交易所？
经济观察报记者奔赴天津，对天津贵金属交易所（以下简称“天贵所”）进行彻底的调查，发现这家交易所在交易模式、出资股东、合法身份等等方面存在疑点。多位关注黄金市场的专业人士同时指出，天贵所的交易模式实际是打着金融创新旗号进行对赌，并正在酝酿系统性的风险。
一对一的对赌
至今仍在试运行阶段的天贵所正在迎来一轮扩张的高潮。
“最近一段时间来开户的人突然大增。”一家天贵所排名靠前的会员单位内部人士向本报记者表示，他最近的日程排得非常满。
在北非局势动荡、日本地震、全球通胀等多重背景下，国内、国际黄金市场步步走强，这也使得众多投资者蜂拥加入天贵所。从2010年2月试营业开始，截至2011年3月中旬，天贵所的客户数量已经超过了10000户，累计成交金额为2800亿元。按照双边收取万分之六的手续费标准，截止3月中旬，交易所光手续费一项就净入8400万元。
根据天贵所总经理助理闫可预计，2011年度天贵所总成交金额将达到5000到6000亿元。然而，投资者却并没有如此的运气。“客户进来，超过90%的账户都在亏损。”一家天贵所综合会员的内部人士透露。
事实上，多位人士向本报记者表示，天贵所的交易模式是值得玩味的。按照天贵所设计的模式，交易所下设四家特别会员及众多的综合会员。综合会员负责吸纳客户，在哪个综合会员处开户，那客户就只能与这家综合会员进行交易。特别会员只能与综合会员进行对手交易。天贵所里所有交易都是一对一的，不同等级和类别之间的资金无法产生交易。
记者在暗访中被告知，综合会员可以按照手续费万分之十二的比例对介绍客户进场的居间商进行返佣，这个比例是交易所返给综合会员手续费的120%，也就是说，每引入一位新客户，综合会员还要赔钱支付居间商的佣金。
如此高的佣金，是个不正常的先兆。“在正规的期货市场中，给居间商的返佣一般不超过手续费的45%。”一家期货公司高管介绍，“经纪商依靠手续费生存，超过这个比例公司就无法支撑日常的开销。天贵所综合会员显然不依靠手续费盈利。”无法通过手续费盈利，那综合会员靠什么支付自己的运营开销呢？ “在这种一对一的对手交易中，客户的亏损正是综合会员的盈利。”一家海外衍生品交易所高层人士指出。
按照上述综合会员透露的数据，90%的投资者亏损，这也就意味着综合会员在90%的情况下都在获利。
更为引人注意的是，在投资者和综合会员的对手交易中，双方使用的杠杆并不相同。“交易所允许会员采用相当于客户4倍的杠杆交易。”一家综合会员内部人士透露。按照交易所对客户收取8%的保证金的规则，客户的资金杠杆是 12.5倍，而综合会员资金杠杆则达到50倍。使用更高的杠杆，也使综合会员更加畏惧“强手”。
另一家综合会员内部人士在暗访中告诉记者，他们采取各种方式避免给机构投资者开户，目前旗下全是个人投资者。“这在其他所有交易所都闻所未闻。”上述海外交易所高层说，“最大的可能就是担心机构投资者经验丰富、资金量大，一旦盈利就会使综合会员产生巨额亏损。”
蹊跷的“做市商”制度
天贵所两个品种的报价系统也颇令人玩味。国外的做市商制度要求做市商自主进行报价，而天贵所的做市商们却必须在交易所报出价格后义务性地买卖。
据综合会员介绍，天贵所之所以能够提供24小时的报价，是把伦敦LME、美国Comex等三家海外贵金属期货交易所的报价根据时差拼接起来，再以国内的实时汇率加以换算形成价格，天贵所内部的买卖并不会影响到价格。
事实上，虽然一再宣扬“争取国际市场定价权”，天贵所对国外价格的依赖使其无法在国外休市时继续交易。据其公告，2010年4月2日美国、英国因为耶稣受难日休市时，天贵所也在4月2日休市。
一位监管层人士指出，定价是“做市商”制度的关键，“定价技术含量非常高，需要高端的量化金融人才。做市商必须有能力计算出一个不过高的价位保证成交，也不能过低而吃亏。”像天贵所这种完全不参与定价的 “做市商”根本就不能称为“做市商”。在采访中，多位受访专家指出，天贵所所谓的场外交易 （OTC市场）、做市商模式都是偷换概念，目的在于以金融创新的理念吸引投资者入场进行对赌交易。
对冲的风险
根据交易所会员的介绍，客户在综合会员处下单之后，综合会员会在内部进行多空头对冲，如产生单边净头寸则向上一级与特别会员对冲；特别会员有义务接下综合会员的单边净头寸，如果还不能消化掉的话，特别会员就要寻找别的渠道进行对冲。
这样的一种模式，让特别会员成为了最终风险的聚集点。但关于特别会员的对冲，交易所与会员的说法却不一。
按照一家会员单位的说法，特别会员是通过汇丰银行，在香港市场上进行对冲；而天贵所总经理助理闫可则否认交易所及会员在海外进行任何交易，他表示多数交易都可以在交易所内部对冲掉，少数情况下剩余头寸是特别会员自己找其他途径对冲。值得注意的是，天贵所根本没有海外交易的资格。
据了解，交易所在2008年成立之时曾向外管局提出外汇额度申请，但根据闫可的说法，至今尚未获得批复。事实上，交易所、综合会员、特别会员均为没有金融牌照的企业，根据闫可披露，交易所共有四家特别会员，每家注册资本为2亿元。“欧美成熟市场真正的做市商都是高盛、花旗几家超大型的金融机构，承担风险的能力和技术水平都是世界一流的。”上述监管人士指出2亿元的注册资本其实远远不能承担 “终极做市商”的责任，而一家没有金融牌照和经验的民营企业也不可能正确地在金融衍生品市场上进行对冲。
而因为不能自主报价，“做市商”还是须按照别人定好的价格接单，无法调节自己承担的风险。上述海外交易所人士指出，一旦发生极端行情，天贵所的这种模式会逐级传递风险，导致做市商爆仓，投资者的资金也付诸东流。
股东迷团
在向投资者和居间商介绍天贵所时，综合会员最爱使用的词语是“国务院特批”、“政府背景”，然而记者在调查中发现，天贵所不但没有任何来自国务院的批文，而且其成立过程也颇为扑朔迷离。
谁是天贵所最初成立的牵头人和设计者，已经成为非常神秘的故事。天贵所总裁助理闫可声称并不了解，而天津市金融办相关人士说天津产权交易所“只是参与，并不是牵头的。” 但本报经过对天贵所股东背景的梳理发现，三个家族在天贵所成立及后来的股权变更中贯穿始终。
公开资料显示，天贵所于2008年底由天津市产权交易中心（以下简称“产权中心”）和天津奥力孚国际贸易有限公司（以下简称“奥力孚”）联合发起成立。奥力孚出资490万元，持股49%。这家奥力孚公司的成立时间仅比天贵所早了40天。祝绍乾、祝梦洁和龙银分别持股50%、38%和12%。
时年21岁的祝梦洁为公司法人，同时成为了天贵所的副董事长。
本报得知，奥力孚背后的资金背景来自浙江和四川。
天贵所副董事长的祝良野是北京宁波商会名誉会长，名下有家黄金公司，名为恒古金（北京）国际投资有限公司。从天贵所这些董事、监事、经理人的个人资料中可以看到，祝良野、祝绍乾、祝梦洁是一家人或者亲属关系。而奥力孚的前股东、现天贵所副总经理龙银（四川人）与2008年天贵所设立时的董事龙运强是一家人。
2009年底，龙银将部分股份转让给了一位名叫周仁旭的温州股东，周仁旭亦拥有一家黄金公司，名为黄金日贵金属交易有限公司，该公司是贵交所的第3号会员。浙江系资金入股天贵所，在业内人士看来，似乎有着必然性。“江浙一带的人一直都在从事期货、炒金之类的事情。他们对这个有经验。”一家在期货业有15年经验的期货公司高管说。而天津市金融办人士亦承认，当时有向浙江一带做黄金的征求意见。
据了解，天贵所起步并不顺利，2009年的财务数据显示，当年净利润仅2万余元。知情人士向记者透露，天津市和交易所方面当时希望引进更有“实力”的股东。“主要原因是对于天贵所的成立和经营，央行方面一直不同意。”据悉，天贵所的领导曾表示，能帮助天贵所取得央行许可的人士，天贵所愿意奖励其500万元。随后，两家神秘的公司入股了天贵所。
2010年1月29日，天贵所增资扩股，产权中心和奥力孚的股份分别被稀释至26%和24%，两家新股东——北京国储汇金投资管理有限公司（以下简称“国储汇金”）和北京融创金源投资管理有限公司（以下简称“融创金源”）——各出资500万元分别获取了天贵所25%的股份。
这两家公司是2009年12月2日和3日突击成立的，成立地址相邻，成立日期相差一天。本报实地查证后发现，奥力孚、国储汇金、融创金源三家注册地根本子虚乌有。在天津市港口保税区内的通达广场大厦5层，记者能找到最大的数字是544。但是，奥力孚注册的办公场所的门牌号是并不存在的562。
国储汇金和融创金源的工商注册登记地址在北京和平里的同一栋楼里，分别为北京市朝阳区和平街14区 （华表时装公司）1号楼C36室和C33室。而记者在实地调查中发现这两个地址并不存在，该楼的数位居民都告诉记者，1号楼并没有华表时装公司，而且C36、C33室的称呼在1号楼也不存在。即使在附近找到的华表大厦也无法找到这两个地址。