事件

  我们于2011年3月11日对豫光金铅进行了调研，同公司董事会秘书蔡亮先生和证券事务代表李慧玲女士进行了深入交流，并参观了公司的厂房。

  评述

  1、国内最大的精铅冶炼企业，技术领先。

  公司合计拥有铅精炼产能35万吨，共有4条生产线，铅冶炼规模和技术全国

  （1）2004年以前公司有两条生产线，分别是10万吨，合计20万吨，原料全部为铅精矿（其中有5万吨产能已经停产）；（2）2004年开始建设10万吨（金属量）再生铅生产线，于2006年建成，该线从废旧蓄电池回收到冶炼的一体化产业链。

  （3）2008年开始建设8万吨/年熔池熔炼直接炼铅环保冶炼项目，2010年下半年投产，可直接用铅膏和铅精矿为原料，以运行情况看实际产能可以达到10万吨。

  该8万吨一部成铅法冶炼能耗是市场的50%，成本是市场的70%，公司其余的生产线也在逐步进行技术改进。

  2、白银、黄金贡献大部分利润。

  公司的白银、黄金是由贵金属冶炼分公司冶炼分离阳极泥获得，阳极泥是铅电解过程中的阳极产物，公司白银、黄金年产可达到730吨、3.2吨，是全国最大的白银生产企业。

  3、全面布局再生铅。

  公司铅精矿全部外购，因此再生铅是公司未来主要的发展方向，公司在废旧铅酸蓄电池领域的布局已经全面展开，目前主要有：（1）2006年建成的10万吨金属量的回收能力：其中铅合金约4万吨，回收铅膏含铅约6万吨；（2）2010年8月公司与永丰县祥盛有色金属资开发18万吨/年废旧蓄电池综合回收利用工程项目（公司股权占比60%），预计2011年底建成。

  该线18万吨回收能力，可回收铅金属量约9万吨：其中铅合金约3.6万吨，铅膏含铅约5.4万吨；（3）2010年12月公司完成配股，募集到6.21亿元，其中约2.4亿元用于二期废旧蓄电池综合利用工程项目，设计规模为35万吨/年的废旧蓄电池回收能力，其中含铅合金8.58万吨，铅膏14.2万吨，以及其他副产品，建设期18个月，预计2011年下半年投产。

  4、逐步投资上游资源领域。

  公司以铅冶炼为主，对上游资源的投资虽然一直在进行，但态度偏谨慎。

  2010年8月份以520万澳元认购澳大利亚KBL公司增发普通股，持有KBL增发后总股份的15%；同时公司支付500万澳元以获得KBL在西澳库纳纳拉地区SORBY HILLS铅银锌矿山项目25%的权益，KBL目前已经探明的铅锌金属量100万吨，银1095吨，公司将按市场条件在项目上获得一定比例的产品，该产品产量比例将与其在KBL股权比例及项目权益比重之和相当；目前仍处于大力探矿阶段，考虑到后期建设，短期不会有精矿产出。

  5、公司与集团实施两条腿走路。

  上市公司以铅冶炼为主业，集团以锌冶炼为主业，近期集团以5.2亿元收购宝徽集团51%，可控制铅锌资源储量200万吨，对上市而言利好有限，但可在一定程度上保障部分精矿来源。

  6、维持公司“增持”评级。

  我们预计公司2010、2011、2012年的EPS分别为0.5元、0.7元和1元，对应动态PE分别为62倍、44倍和31倍，其中上调2010年业绩6%，维持“增持”评级。

  风险提示：原材料价格波动风险；项目进展不确定风险。