中国金属再生资源作为中国最大的再生金属资源公司，近5年来公司一直保持了高速成长。基于国内金属矿产资源紧缺及明显偏低的废旧金属利用情况，再加上政府对战略新兴产业的支援，我们预期金属再生行业成长空间广阔。我们预期10、11年公司分别实现净利润9.25亿港元、14.48亿港元，按年增长94％、57％,折合每股收益为0.89港元、1.39港元。保守给予公司对应2010年每股收益15倍的估值水准，12个月目标价为13.28港元, 较现价有约50％的溢价,给予买入评级。

  业绩高速成长

  中国金属再生资源作为中国最大的再生金属资源公司，主要从事废钢、废铜及其它废金属的回收加工业务。与传统行业不同，近5年来公司一直保持了高速成长，即使期间经历重大的国际金融危机，营业额及盈利增长速度仍在50%以上。

  此等增长主要在于，近几年公司迅速扩张产能，自03年的50万吨增长至目前逾300万吨。其中，盈利能力更强的废旧有色金属回收加工业务在07年以后更是成为公司的主要业务，份额已经接近80%。

  而在2010年上半年，公司实现收入86.85亿港元，同比增长136.8%，实现净利4.2亿港元，同比增长122.4%。每股收益增长52.3%至0.26元。毛利率较去年同期下降3.9个百分点至6.1%。增长因素既有经济复苏之功，也有公司于华东地区新产能的带动，更有金属价格上涨的驱动。而至于毛率下滑，则是新增产能毛率较低所致。

  行业成长空间广阔

  随着中国经济的发展，中国对钢铁和铜的需求快速增加，但由于我国重要的矿产资源如铁矿石和铜矿均不能满足需求，对外依赖度分别高达约五成和八成。因此，废旧金属回收加工对于保障原料来源就显得尤为重要。

  根据中国废钢铁应用协会公布的统计资料，2009年我国废钢利用量达到历史最高水准,不仅全国消耗废钢铁总量8310万吨,比2008年增长15.4%,高于粗钢13.5%的增长幅度。而且,于未来发展方面，中国废钢应用协会的资料显示，中国炼钢厂采用废钢的比例仅12%，远低于美国、印度60%以上的水准和全球约30%的平均水准。而且，电弧炉工艺可节省约60%的能源、约40%的水并减少排放约97%的废物。基于此，电弧炉炼钢呈上升趋势，预期能为废钢行业带来巨大的增长机遇。

  另外，近年来再生有色金属产业规模亦不断扩大，产品产量快速增长，主要再生有色金属产量从2000年的72万吨增加到2009年的633万吨，年均增长率达到27%。截止今年1—9月，主要再生有色金属产量则约为555万吨，同比增长17%，其中再生铜175万吨，同比增长17%。而考虑国内精铜仍为供求偏紧格局，且铜矿资源缺乏，我们相信，再生铜未来仍将延续快速增长势头。

  战略新兴产业政策支援再生金属行业

  10月份，中国政府明确提出发展七大战略性新兴产业，其中，节能环保产业一直是市场关注的热点之一，包括了节能、资源回圈利用和环境保护等三大方面的内容。再生资源产业作为一个新兴的“老行业”，已经获得产业政策支持。

  目前，再生金属行业亦有具体的支持政策，如零进口关税、补贴家电回收、土地优惠和鼓励使用废钢等等。展望未来发展，我们相信税负优惠等政策也将相继出台。

  另需指出的是，由于国内再生行业集中度过低，中国金属再生资源于09年的国内市场占有率仅3%左右。而我们以为，未来行业将出现整合，大量小型企业将被淘汰出局，譬如最新增值税率由2009年的70%改为50%即为一例。因此，再生行业未来将倾向于规模化经营，中金再生这类规模化经营者将明显受益。

  产能扩张支撑公司成长

  中国金属再生资源现有的回收加工设施位于广东、江苏无锡、浙江宁波、湖北武汉及天津等地，09年公司总产能约310万公吨。而在10年4月，公司即宣布将收购华北地区最大废金属回收商之一的天津国能资源发展公司完成收购后,公司的总产能将增加逾三成。藉此，公司巩固其在华北地区的市场地位,并令总产能由去年的310万吨增加至410万吨。

  此后11月，公司再宣布，将斥资2亿元人民币(2.29亿港元)与天津钢管及11位供应商成立合营企业，将用于华北地区打造一个500万吨的再生金属加工配送中心，而中金再生、天津钢管及11位供应商占公为33.33%、37.5%及29.17%。华北是我国金属行业集中区域，于此扩张将令公司龙头地位更加巩固。再考虑公司原有产能利用率并未完全发挥，而且所属行业本身具备广阔的发展空间，我们相信，公司中期仍将延续高速成长态势。

  盈利能力或将改善

  尽管营业额快速增长，但公司盈利指标表现一般，毛利率仅为6%-9%，2010年上半年即居于低位水准。但我们相信，未来公司的盈利能力或有改观：首先，近年废铜业务份额越来越大，达八成左右，而且盈利水准一般好于废钢业务；其次，在经济结构改革和通胀压力的背景下，未来人民币升值趋势预计将延续。而公司废铜主要通过从海外进口。人民币升值将令外购成本降低。再次，随著规模不断扩大，公司议价能力将不断增强，有望带动毛利率上升。

  风险

  公司业务非常倚赖数目有限的主要客户及供应商，风险较为集中；

  中国经济放缓超预期。

  高成长可期，予买入评级

  受益于新兴产业的政策支持及公司产能扩张，我们预期10、11年公司分别实现营业额188亿港元、265亿港元，实现净利润9.25亿港元、14.48亿港元，按年增长94％、57％,折合每股收益为0.89港元、1.39港元。

  估值方面, 基于公司的成长性, 我们参考市盈率进行估值。考察上市以来的估值水准, 公司最低市盈率为12倍。而参考同业，目前估值普遍在20倍以上。我们保守给予公司对应2010年每股收益15倍的估值水准，12个月目标价为13.28港元, 较现价有约50％的溢价,给予买入评级。